Тренинги АКРА по кредитному анализу

Положительные рублевые ставки повысят склонность россиян к сбережениям

Исследование объема и форм сбережений домохозяйств

  • После 2021 года норма сбережений может приблизиться к 15% (в 2004–2014 годах она составляла в среднем 10%). Росту будут способствовать сохранение в ближайшие три–четыре года положительных в реальном выражении рублевых ставок и постепенное ослабление восприятия риска финансовых вложений. Противостоящее влияние старения населения не сможет перевесить основные факторы.
  • За последние 20 лет рублевые активы никогда не были столь привлекательным с точки зрения доходности средством сбережений: структурный профицит банковской ликвидности вынуждает Банк России поддерживать высокий уровень индикативных процентных ставок. На протяжении ближайших трех–четырех лет ставки по рублевым депозитам (с поправкой на наблюдаемую инфляцию), вероятно, будут превышать ставки по депозитам в валюте. Несмотря на это, накопленный опыт резких инфляционных всплесков и девальваций сдерживает снижение инфляционных ожиданий и рост реальных процентных ставок — склонность к сбережениям в рублях может расти очень медленно. К 2021 году мы ожидаем постепенного роста доли вложений в рублевые депозиты в располагаемых доходах — с 4,3 до 5,6%.
  • Личный опыт «кризисной трансформации» 1990-х годов будет влиять на сберегательное поведение большей части активного населения до 2032 года. Постепенный выход из трудоспособного возраста тех, кто пережил период гиперинфляции, дефолт по гособязательствам и банковские кризисы, ослабит восприятие населением риска финансовых вложений, снизит равновесные реальные ставки по рублевым инструментам и повысит роль вложений в сбережения по сравнению с более рисковыми направлениями. При этом около 70% активного населения будет помнить о «защитном» свойстве иностранной валюты, покупка которой по-прежнему останется одним из основных способов адаптации к кризисному периоду.
  • Доля наличности в сбережениях будет снижаться в том числе благодаря росту доверия к банковской системе и развитию информационных технологий.
  • Демографические тренды (рост ожидаемой и реальной продолжительности жизни) будут понижать среднюю склонность к сбережению, повышать равновесную процентную ставку и стимулировать развитие страховых форм сбережения. К 2021 году мы ожидаем постепенного роста доли взносов в страховые компании в располагаемых доходах — с 0,3 до 0,5%.

В 2016 году россияне не вернулись к некризисной модели сберегательного поведения 

Покупка недвижимости — одна из самых крупных компонент сбережений. Для нее характерна стабильность: ежегодные вложения в недвижимость составляют почти неизменную долю располагаемых доходов, которая даже в кризисные периоды (см. Рисунок 1) остается практически постоянной. Начиная с 2004 года ее доля в сбережениях не опускается ниже 26%, а в располагаемых доходах колеблется в узком диапазоне — от 2,3 до 5,5%.

Сбережения за период состоят из вложений в валютные и рублевые депозиты за вычетом изменений задолженности по валютным и рублевым кредитам, изменения объемов наличных денег (рублей и валюты), чистого приобретения ценных бумаг, покупки недвижимости, премий на страхование жизни и пенсионного страхования (расширенное определение см. в Приложении 1).

Объем накоплений — сумма сбережений за все периоды.

В периоды экономической и финансовой нестабильности население склонно увеличивать запас наличных денег и депозитов в валюте, сокращать рублевые депозиты, брать меньше новых кредитов и погашать старые. Рост доли валютных сбережений и сокращение рублевых в располагаемых доходах связаны с резкими изменениями курса в периоды нестабильности и ожиданием дальнейшей девальвации рубля. Падение роли кредитования в кризисные годы объясняется как ростом закредитованности, так и изменением политик риск-менеджмента в банках (см. с. 8). При этом ипотечное кредитование, хорошо обеспеченное и иногда субсидируемое, не разделяет трендов других направлений кредитования. Изменение задолженности по ипотеке в 2015 году составило 0,8% от располагаемых доходов, в то время как изменение задолженности по остальным кредитам ­— -0,6%.

Рисунок 1. В 2016 году структура сбережений была наполовину кризисной из-за повышенного предпочтения ликвидности и стагнации кредитования1

Источник: данные ЦБ РФ, Росстат, АСЖ и расчеты АКРА2

 

1 К некризисным годам относятся 2004–2007, 2009–2013 и 2015, к кризисным — 2008 и 2014. В эти годы происходили основные изменения в структуре сбережений россиян, вызванные внешними шоками. За 2009 и 2015 годы мы берем только рублевые кредиты: на них эффект сказался позже.

2 Полные данные за декабрь 2016 года по движению валютной наличности пока не опубликованы. Пунктирный столбец на графике — диапазон оценки.

Устойчивость предпочтений россиян по отношению к структуре своих сбережений можно объяснить наличием внутренних «фоновых» мотивов, зависимых от конъюнктуры, но имеющих четкий приоритет по отношению друг к другу. Мы выделяем три основных сберегательных мотива, которые определяют желание населения сберегать в том или ином инструменте (см. Рисунок 2):

Подробнее о факторах, влияющих на сберегательное поведение, см. Таблицу 1.

  • ликвидность3 (необходимость иметь на руках наличные деньги для будущего потребления и совершения финансовых операций даже в случае падения текущих доходов и финансового кризиса);
  • сохранение стоимости4 (желание сохранить свое реальное благосостояние, спасти покупательную способность заработанных денег от инфляции);
  • увеличение стоимости5 (использование конъюнктуры для получения краткосрочной выгоды от купли-продажи активов либо принятие повышенного риска в надежде получить более высокую доходность по финансовому инструменту).

3 На Рисунке 2: доля наличности в располагаемых доходах: в рублях и в валюте (с экспертной корректировкой).

4 На Рисунке 2: доля депозитов, покупки недвижимости, пенсионного страхования и страхования жизни в располагаемых доходах.

На Рисунке 2: доля покупки ценных бумаг и части вложений в иностранную наличность в располагаемых доходах.

Средняя склонность к сбережению (норма сбережения) — доля располагаемого дохода заданного периода, использованная не для текущего потребления, а для осуществления сбережений.

Рисунок 2. Мотивы сбережений (% от располагаемых доходов)

Источник: данные ЦБ РФ, Росстат, АСЖ и расчеты АКРА


Доминирующий мотив — сохранение стоимости: люди склонны осуществлять свои сбережения пусть и не в столь доходных, но менее рисковых инструментах. В 2016 году, вслед за резким падением в 2015-м, наблюдался рост мотива предпочтения ликвидности, который приблизился к своему среднему показателю за период с 2006 по 2014 год. Повышение доли наличности в располагаемых доходах в основном выразилось в увеличении иностранной валюты. В 2016 году ее вклад в общий прирост наличности составил 67% (в некризисные годы данный показатель равнялся в среднем 34%). Однако произошло это не на волне роста заграничного туризма. Мы ожидаем, что при отсутствии негативных шоков существующий приоритет мотивов сохранится и в будущем, но мотив предпочтения ликвидности будет играть все меньшую роль благодаря росту доверия к банкам и финансовой системе, а также развитию финансовых и информационных технологий. Факторы и механизмы, определяющие изменения в реальном сберегательном поведении при относительной устойчивости основных мотивов, перечислены в Таблице 1. 

Таблица 1. Факторы, потенциально влияющие на агрегированное сберегательное поведение населения

6 По построению показателя доходы соизмеряются с текущей стоимостью корзины прошлого года.
Источник: данные ЦБ РФ, Cbonds, расчеты АКРА

Негибкие инфляционные ожидания будут сдерживать переориентацию на более доходные рублевые депозиты

Жесткая денежно-кредитная политика состоит из мер, направленных на снижение уровня инфляции, замедление темпов роста кредитования и денежной массы, увеличение процентных ставок, недопущение «перегрева» экономики.

Начиная с третьего квартала 2016 года доходность по рублевым депозитам защищает вкладчиков от наблюдаемой инфляции. Во многом это следствие проводимой процентной политики: Банк России вынужден абсорбировать из банковской системы избыточную ликвидность, возникающую вследствие финансирования дефицита федерального бюджета средствами Резервного фонда. По нашей оценке, Банк России будет придерживаться жесткой денежно-кредитной политики как минимум до тех пор, пока бюджет не будет сбалансирован на уровне -1% (2019 год). По логике регулятора это необходимо, так как бюджетное стимулирование при близкой к потенциальной динамике ВВП может помешать достижению целевого уровня инфляции в 4%. Высокие ставки содействуют росту сбережений и ослабляют кредитную активность. Это, в свою очередь, оказывает сдерживающее влияние на потребление и замедляет инфляцию. Согласно нашему прогнозу, в 2017 году ключевая ставка Банка России снизится с 10 до 8–8,5%, а к 2020 году — до 5,5%. 

Несмотря на то что в среднем номинальные ставки по рублевым инструментам будут снижаться темпами более высокими, чем инфляция, они останутся выше ее уровня до 2021 года. В экономике России аналогичная ситуация наблюдалась лишь однажды. В 2012–2013 годах депозитная доходность также превысила наблюдаемую инфляцию. Однако период этот был менее продолжителен и устойчив, чем ожидаемый сейчас. В то время это было вызвано разовыми факторами: падением мировых цен на продовольствие и переносом индексации цен на ЖКХ с начала года на лето. Ключевым отличием новой ситуации является то, что рублевые депозиты с поправкой на инфляцию, вероятно, продолжительное время будут более доходны, чем валютные. Ставки по валютным депозитам также будут постепенно расти в результате ожидаемого прекращения цикла мягкой денежно-кредитной политики в Европе и в США, но все равно вряд ли смогут обогнать рублевые ставки в ближайшие три–четыре года (см. Рисунок 3).

Относительно высокие реальные ставки по рублевым депозитам должны создавать стимулы к перетоку сбережений из валютных депозитов в рублевые (и, возможно, из длинных в короткие из-за того, что индикативные ставки сильнее влияют на короткие ставки). Что-то подобное мы наблюдали в 2016 году: доля рублевых депозитов в сбережениях упала с 34% до 31% при уменьшении доли валютных с 9 до 3%. Но в большей степени на это могли повлиять не соображения доходности, а курсовые ожидания. Возможно, это объясняется тем фактом, что корректно посчитанные реальные ставки остаются ниже нуля и не превышают валютные. Инфляционные ожидания ощутимо выше наблюдаемой инфляции, и по этой причине ожидаемая населением депозитная доходность ниже наблюдаемой. 

Реальные ставки рассчитываются по формуле:

где  — номинальная ставка,  — ожидаемая инфляция,
и характеризуют восприятие доходности финансового инструмента в терминах изменения покупательной силы вложенных денег.

В предположении об устойчивости механизма формирования инфляционных ожиданий и отсутствии новых ценовых шоков реальные ставки по рублевым депозитам приблизятся к положительной области лишь в 2021 году. Несмотря на это, воспринимаемая доходность рублевых вложений будет ежегодно обновлять исторические максимумы. В результате доля располагаемых доходов, размещаемая на рублевых депозитах, может постепенно достигнуть 5,5–5,8% за счет малого снижения доли рублевой ликвидности и валютных депозитов.

Рисунок 3. Динамика реальных процентных ставок

Источник: данные ЦБ РФ, Cbonds, расчеты АКРА

Опыт «кризисной трансформации» 1990-х годов будет влиять на сберегательное поведение большей части активного населения до 2032 года

Гиперинфляция — 1993. Всплески безработицы — 1994, 2009.
Дефолт по гособлигациям —1998.
Банковская паника — 2004.
Резкое ослабление российского рубля по отношению к иностранной валюте — 1998, 2014.

Сберегательное поведение населения определяется не только соображениями доходности, но и восприятием сопутствующего риска потери накоплений. И если соображения доходности меняются в зависимости от наблюдаемых ставок и инфляции, на восприятие риска потери накоплений сильно влияет опыт пережитых кризисных явлений. Люди, столкнувшиеся с безработицей или задержкой заработной платы, могут быть более склонны к осуществлению сбережений на такой случай. Пережитый банковский кризис формирует повышенное предпочтение ликвидности. Те, кто наблюдал последствия гиперинфляции, понимают — накопления в национальной валюте теоретически могут обнулиться. Поэтому могут иметь повышенные стимулы к сбережению в иностранной валюте или товарах. Многократные потери накоплений в той или иной форме могут создать неуверенность в возможности использования финансовых инструментов в принципе. Память о резко негативном опыте создает своего рода «инерцию» сберегательного поведения.

В соответствии с опросом «инФОМ» от февраля 2017 года, 42% населения не доверяют
и не доверяли никаким финансовым компаниям, у 61% нет банковских вкладов, более 70% устойчиво не делают финансовых сбережений, около 45% предпочли бы внезапно возникшие свободные деньги потратить на текущее потребление.

Благодаря «трансформации» 1990-х годов большинство населения России хорошо представляет себе возможные варианты резкого неблагоприятного развития ситуации, что объясняет в среднем высокий уровень восприятия риска при осуществлении вложений.
С течением времени доля экономически активных людей, сберегательные решения которых определяются сильно негативным опытом, будет падать (см. Рисунок 4). Если страну не ожидает еще одна трансформация, к 2032 году уже более 50% активного населения будет оценивать риск потери банковских вложений, дефолта по гособязательствам и разрушения рублевого денежного обращения как низкий. Это закономерно снизит равновесные реальные процентные ставки по рублевым инструментам и повысит роль относительно более рисковых направлений вложения в сбережениях. При этом к тому же году около 70% активного населения будет помнить о «защитном» свойстве иностранной валюты — ее покупка по-прежнему останется одним из основных «способов адаптации» к кризисному периоду
(см. Рисунок 1).

Рисунок 4. Доля экономически активного населения с резко негативным опытом заданного вида

Источник: расчеты АКРА

Низкая доступность потребительского кредита может приводить к более высокой норме сбережения как сейчас,
так и в будущем

В России в 2012–2013 годах располагаемые денежные ресурсы домохозяйств на 9% состояли из кредитов. В 2015 году их обслуживание делало располагаемые ресурсы на 7% меньше.

Кредитование населения — это своего рода «антисбережение», поскольку преобразует доходы будущих периодов в текущее потребление или инвестиции, тогда как сбережения необходимы для обратной операции. Оно влияет на объем «обычных» сбережений через два основных канала: краткосрочный и долгосрочный. С одной стороны, взятый кредит, увеличивая располагаемые денежные ресурсы текущего периода, расширяет возможности для «обычного» сбережения (как и для потребления). С другой — тот же кредит снижает располагаемые ресурсы будущих периодов за счет увеличения обязательных расходов на обслуживание. Текущая относительно повышенная норма сбережения объясняется в большой степени именно сокращением объема кредитования в условиях выросших ставок и ужесточившихся неценовых условий.

См. исследование АКРА от 5 июля 2016 года «Снижение процентных ставок сообщит слабый импульс потребительскому кредитованию».

Состояние доступности кредита в начале 2017 года определяется довольно высокой долговой нагрузкой населения: отношение денежных средств, необходимых для обслуживания банковского долга и погашения его краткосрочной части, к располагаемым доходам составляет 8,3%. Кроме того, в результате рецессии мы наблюдаем пониженное кредитное качество населения: доля просроченных на три месяца платежей находится выше максимумов 2009 года — 9,3 против 9%. Закономерной реакцией банковской системы и ее регулятора являются более жесткие по сравнению с докризисным периодом политики риск-менеджмента и, как следствие, в среднем более высокие требования к заемщику.

Рисунок 5. Стагнация кредитования (% от располагаемых доходов)

Источник: расчеты АКРА

См. исследование АКРА от 27 февраля 2017 года «Слабый спрос на кредиты стимулирует аппетит российских банков к риску».

На горизонте пяти лет мы ожидаем постепенного размытия доли «плохих» кредитов и существенного улучшения среднего кредитного качества населения, но в ближайшие два–три года последствия кризиса будут ограничивать кредитование населения, повышая норму сбережений. Относительно более благоприятны перспективы ипотечного кредитования,
а значит, и недвижимости как средства вложения.

Динамика структуры населения может понизить склонность
к сбережению, повысив инвестиционную роль страхования

См. аналитический комментарий АКРА от 16 января 2017 года «Экономика на пути к зрелости».

Демографические процессы характеризуются гораздо более высокой степенью предсказуемости по сравнению с любыми другими экономическими явлениями. Анализ исторических мировых показателей (прежде всего развитых стран, а именно Японии) и актуальной экономической теории позволяет выделить два противоположных эффекта, связанных со старением населения, которые способны оказать влияние на сберегательные процессы в России:

1) Рост ожидаемой продолжительности жизни в результате снижения смертности в старшей возрастной группе. В результате будет увеличиваться ожидаемая продолжительность нерабочего или менее производительного периода жизни. Таким образом, для обеспечения привычного уровня потребления в пенсионном возрасте у ныне занятого населения появляются стимулы сберегать большую долю текущего дохода. Это может оказать понижающее давление на равновесные реальные процентные ставки за счет роста предложения и снижения спроса на рынке заемных ресурсов.

Рисунок 6. Впервые за последние 50 лет тенденции ожидаемой продолжительности жизни в России могут совпасть с мировыми трендами

Источник: ООН, Росстат, расчеты АКРА 

2) Рост доли пожилого населения в результате снижения смертности в старшей возрастной группе. Достигшее нетрудоспособного возраста население характеризуется более высокой склонностью к потреблению («проедает» сбережения). Данная тенденция ведет к снижению предложения заемных средств и, соответственно, к увеличению спроса на них, что окажет повышающее давление на реальные процентные ставки.

Рисунок 7. Доля населения, ориентированного на использование накоплений, будет расти

Источник: ООН, Росстат, расчеты АКРА

Одновременное действие обоих эффектов привело к снижению равновесных реальных ставок в США на 1,25 п. п. из 1,5 п. п. за последние 30 лет7, в Японии — на 0,8 п. п. из 3,5 п. п.8

7 Gagnon E., Johannsen B. K., Lopez-Salido D. Understanding the New Normal: The Role of Demographics // Finance and Economics Discussion Series 2016-080. 2016. FEDS Working Paper No. 2016-080.

8 Ikeda D., Saito M. The Effects of Demographic Changes on the Real Interest Rate in Japan // Japan and World Economy. 2014. № 32, С. 37-48

См. исследование АКРА от 18 октября 2016 года «Страхование жизни становится лидером рынка вместо автострахования».

В России совокупный эффект демографических процессов на среднюю склонность к сбережениям в ближайшие пять лет, по оценке АКРА, будет давать малый отрицательный вклад за счет ускорения роста доли населения пожилого возраста при замедлении роста ожидаемой продолжительности жизни. Это будет оказывать повышательное давление на равновесные реальные процентные ставки.

В России в 2016 году требования к страховым компаниям составляли около 1% накоплений населения. Для сравнения: в Германии в среднем за 2004–2015 годы — около 35%.

При этом основным результатом действия демографии станет изменение структуры сбережений населения. Смещение к более зрелому обществу и более длинному горизонту принятия решений на фоне более низкой инфляции будет способствовать повышению спроса на рынке инвестиционного страхования и негосударственных пенсионных инструментов. В долгосрочном периоде это приведет к существенному росту доли требований к страховым компаниям в финансовых накоплениях населения. 

Приложение 1. Методика расчетов и исходные данные

Таблица 2. Компоненты расширенного определения сбережений

Источник: расчеты АКРА


В результате использования расширенного определения сбережений мы получаем некоторые качественно новые выводы о динамике и структуре сбережений. Например, тренд средней склонности к сбережению в нашем определении горизонтальный, а в определении Росстата — нисходящий.

9 Имеется в виду методика Росстата «Краткосрочные экономические показатели» для Таблицы 4.4.3.

Приложение 2. Структура сбережений в 2016 году

Рисунок 8. В 2016 году россияне осуществляли сбережения в основном в рублевых депозитах и в недвижимости

Источник: данные ЦБ РФ, Росстат, АСЖ и расчеты АКРА

 

Вход

Забыли пароль

Регистрация

Восстановление пароля

Восстановление пароля

Termsofuse

Полное использование материалов сайта разрешается только с письменного согласия правообладателя, АКРА (АО). Частичное использование материалов сайта (не более 30% текста статьи) разрешается только при условии указания гиперссылки на непосредственный адрес материала на сайте www.acra-ratings.ru . Гиперссылка должна быть размещена в подзаголовке или в первом абзаце материала. Размер шрифта гиперссылки не должен быть меньше шрифта текста используемого материала.